长江证券5月策略：温和通胀下投资品种悄然转换

　　报告内容：

　　4月份通货膨胀将会小幅回落至8.0%-8.3%，受资源约束下的成本上升以及供需缺口回落、货币紧缩的时滞效应，通胀难以迅速回落，温和通胀将长期存在。虽然实际的负利率依然使加息存在可能，但考虑到美联储持续降息造成中美利差倒挂、加息的累积效应以及实体经济的承受能力，预计政府会继续运用财政补贴、价格千预政策以及加快人民币升值来抑制通胀，维持加息空间[0.27]BP的判断，即08年最多再加一次息，一二级市场央票利差以及互换利率走势显示，5月加息概率较小。由于本轮通胀是需求拉动与成本推动的混合型通胀，因此我们认为必须用经济放缓、总需求下降以及继续维持信贷紧缩局面才能有效地抑制通胀。

　　宏观上支撑债市的因素依然存在。尽管由于外部需求的减弱，外贸顺差预计会逐步下滑，流动性的增量部分会有所减少，但考虑到人民币升值预期所引起的资本流入、二季度高达1.08万亿的到期的央票数量以及现存的市场资金存量，预计宏观上银行体系的流动性将会恢复。而在“新增规模不变，同比增速下降”的调控方针下，商业银行贷款增速下降已成定局，再考虑到资本波动加大，加息的累积效应，存款增速有望继续回升，因此商业银行存贷差将继续扩大。这必然促使商业银行进行资产配置调整，加大债市的投资，这对二季度乃至08年债市无疑是个强有力的支撑因素。

　　虽然4月份债市经历了前期较大涨幅后的调整期，但一级市场的中标利率和认购倍数依然表明机构的配置需求依然强烈。

　　建议投资者的久期保持在五年左右，采用哑铃型的投资策略。从品种上看，总体表现为国债企稳，信用产品调整滞后，投资品种俏然转换;国债收益率经过前期的大幅调整，企稳后略有上升，而金融债和企业债信用产品与国债的利差已处在高位，其收益率调整明显滞后，投资者可以利用利差均值恢复进行利差套利;鉴于今年加息周期的可能结束，收益率处在高位的中期票据是可以长期配置的资产;短融走势分化明显，优质短融依然较好的资产;同时关注五洲、海马等可转债和利率互换中存在的机会。(长江证券)