华泰证券 市场博弈主体力量格局悄然改变
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源自：华泰证券
时间：2008-3-6 7:18:00
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受周二两市高开低走大幅收阴影响，周三沪深两市跌势难止，双双低开，一波小反弹后一路下探。下午1点半后大盘在万科等地产股龙头止跌反弹带领下开始反攻，其他概念板块如创投、期货、农业等开始活跃，大盘开始逐步收回失地。至收盘上证综合指数收于4292.65点，跌42.80点，跌幅0.99%，深证成指收于15601.21点，跌145.01点，跌幅0.92%。最终两市收出长下影线，从技术指标上看显再次探底图形。两市共成交1717.13亿元，相比周二略有缩小。从盘面看，在扩容压力和两会实质性利好未发布的情况下，大盘蓝筹股和基金重仓股继续成为空方主力，但同时小盘股和概念股表现活跃，在股指下跌中不乏挣钱效应。钢铁、煤炭、有色和交运设备等周期性行业跌幅居前，金融股中证券股也有不小的跌幅，带动指数下挫。而在个股表现方面，概念股和小盘股的表现优于大盘蓝筹股。纺织、家电、电子和轻工等小市值个股表现稍好。其中美尔雅(行情 论坛 资讯)(600107)、丝绸股份(行情 论坛 资讯)(000301)、江苏阳光(行情 论坛 资讯)(600220)、咸阳偏转(行情 论坛 资讯)(000697)、广博股份(002103)、冠豪股份、华帝股份(行情 论坛 资讯)(002035)、德豪润达(行情 论坛 资讯)(002005)、银鸽投资(行情 论坛 资讯)(600069)、华泰股份(行情 论坛 资讯)(600308)等均有一定的表现。创投概念股在下午被迅速拉高，其中龙头股份(行情 论坛 资讯)(600630)、力合股份(行情 论坛 资讯)(000532)、紫江企业(行情 论坛 资讯)(600210)、大众公用(行情 论坛 资讯)(600635)、中捷股份(行情 论坛 资讯)(002021)等表现出色，说明这个板块仍是近期市场热点。对近期整个市场的看法上，我们认为在解禁股存量逐月增加的情况下，市场结构将大有不同，控股股东和大非将参加市场博弈，基金开闸、场外过剩的资金同大小非解禁将共同主导市场未来的走向。
资金供给闸门重开预示着政策底部的到来？证监会继春节后发行2只创新型封闭式股票基金后，2月15日、22日、29日3次批新股票基金发行，至此今年新股票型基金规模上限达到840亿元，重新给市场供血。在新基金开闸的同时，证监会2月17日突然批准了首批9家基金公司的专户理财资格，这也意味着基金公司不仅可以展开公募基金募集，也可以合法合规地操作私募基金。据悉目前60家基金公司中，有40多家基金公司满足专户理财条件。按照试点办法，基金专户理财的试点阶段允许基金管理公司开展5000万元以上一对一的单一客户理财业务。分析人士表示，如果每一只股票能有10%用于抵押融资,等于体系内循环资金多生出10%，同样有望给市场带来千亿以上的资金。在07年10月16日之前市场一路高歌猛进时管理层曾一度停止新基金的发行，此次管理层连续放开基金闸门，是否预示着政策性底部的到来？
除重开基金闸门外，目前市场主力手上资金依然充裕。上交所的席位交易数据显示，07年10月17日至08年2月25日期间，中国平安(601318)、中国人寿(601628)两大险资合计470亿元流出市场。券商资金中，国泰君安、海通证券(行情 论坛 资讯)(600837)、中信证券(行情 论坛 资讯)(600030)等合计撤出资金285亿元。基金同期也合计撤出资金250亿左右，三者合计腾出近千亿的资金。同时经历大幅减持后，目前大部分基金的仓位都降低到70%左右，部分甚至接近60%。而从场外资金流向统计来看，2月份A股市场的存量资金依然增长100亿元左右，A股市场存量资金连续4个月保持在1.7万亿-1.8万亿的区间内。可见在本币升值和外汇储备不断增长的的大背景下，面并不紧张，只是场外资金在等待合适的机会入场，市场面临场外资金过剩和场内资金偏紧的困局。
市场依然面临巨大的扩容压力。从再融资来看，除中国平安和浦发银行(行情 论坛 资讯)(600000)外，目前市场公布的再融资额在2600亿以上，平均每家公司超过60亿元。除再融资和IPO的资金需求外，市场最主要的一块资金压力来自解禁股的流通。3月份，市场将再次面临134家公司，包括股改限售股、首发/定向增发机构配售解禁股在内合计109.28亿股解禁将上市流通，合计解禁市值将超过3700亿元。其中尤其以中国平安31.22亿股、2241.92亿元的解禁规模为最，相当于再造4个中国平安，占到3月份解禁总市值的60.52%。解禁股是否会被减持，取决于以下一些因素（1）公司未来的发展空间和估值水平；（2）证券市场整体估值重心的发展方向；（3）产业资本运作中的资金诉求；（4）公司战略中的控股和并购运作。对有发展前途、公司估值合理的公司机构不会大幅减持；而对于估值过高的公司，套现获利成为最好的选择；但同时如果公司产业投资或战略并购急需资金，即使估值合理，仍可能被减持套现。在3月份20大市值的解禁股中（占总体解禁市场的85%），绝大部分公司08年和09年的动态市盈率小于25倍。08年和09年动态市盈率均超过25倍的仅有中国铁建、美的电器(行情 论坛 资讯)(000527)、五粮液(行情 论坛 资讯)、上海机场(行情 论坛 资讯)(600009)和荣信股份(002123)，从属性上看，前20大基本上属于蓝筹股范畴。虽然从估值角度上看，解禁股总体上仍具备一定的投资价值，但目前全体A股总体的动态市盈率08年为23.77倍、09年19.44倍，解禁股同整体市场相比并不具备估值优势，一旦市场估值重心继续下移，这些公司仍面临不小的减持压力。同时虽然市场经历了近2000点的跌幅，但仍有不少解禁股的估值高企，也将成为减持的主要目标。此外参与定向增发和首发配售的机构在一年左右的时间里获得了丰厚的回报，有些甚至超过200%，这些以财务投资和获取价差为目的的机构投资者同样有较大的减持动机。因此虽然这些股份出于各种目的不会在解禁后立刻减持，而是在等待合适的时机，但随着解禁市值的逐步扩大，市场面临的扩容压力也随之越来越大。
我们认为，目前市场在在股权分置改革启动两年后，大小非的逐步解禁将使得08年和09年整个市场的流通市值快速增加，全流通时代的股票估值体系与以前相比将大有不同。在市场博弈过程中，主导权可能易手，对股价短期走势起决定作用可能不再是基金或是所谓的庄，而可能是大股东或大非。他们对公司本身价值可能比现有资本市场参与各方有更清晰的认识，在增减持或再融资上有其自身的利益诉求，由于手中握有大量的筹码和资金（减持套现后）（以中国平安和民生银行(行情 论坛 资讯)(600016)为例，大小非的筹码远超主力基金），其行动将足以对相关个股和市场造成重大影响，这一新的趋势值得投资者关注。由于控股股东和大非横跨产业资本和金融资本两个市场，其对资本市场的运作手法将同现有机构大有不同，增减持行为也将不不仅仅取决于市盈率和估值，而是对公司价值和战略的全面权衡。因此08年A股市场有望呈现大幅震荡的格局，单边上涨局面难以持续，整体性投资机会在逐步散失。更多的是在精选个股中寻找高成长性公司，或是在超跌中寻找技术性纠正机会，或是在各种主题概念中寻找短期热点。从近期市场表现来看，券商、基金全线减持估值过高的中国国航(601111)、大秦铁路(行情 论坛 资讯)(601006)、上海汽车(行情 论坛 资讯)(600104)、中信证券(行情 论坛 资讯)等大市值蓝筹股；增持农业、化工、通信、创投类等成长概念股。反应了近期市场操作的一些趋势，投资者在操作上可以适当跟随。因此市场在经历了蓝筹泡沫后，同估值相匹配的价值和成长仍是主流，决定了市场的长期投资价值。同时短期概念热点和资金流向也为投资者提供了快速盈利的渠道，但投资者需要在风险和收益中进行权衡。
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