银行逆转耐人寻味 做多做空风险一样
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源自：三元顾问
时间：2008-9-18 18:00:00
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一、关键趋势
今日两市股指开盘延续恐慌之势，早盘低开低走，盘中两市分别创下1802.33点和6290.01点新低。午后市场触底反弹，沪指在银行股的回暖中曾一度翻红，截至收盘，沪综指报在1895.84点，跌幅1.72％；深证成指报在6563.07点，跌幅1.75％。不计ST股，两市有13家个股涨停，5家跌停个股，仍然呈普跌格局，但上涨家数较中午有所增加。沪市成交451亿元，深市成交180亿元，较17日有明显放大。
二、消息乾坤
偏多消息根据统计，自证监会8月28日发布控股股东增持不超过2％可’先做后说’的自由增持新规以来，截至9月18日，已有27家公司的大股东和高管累计增持2.77亿股。据不完全测算，27家公司的股东与高管已完成的增持计划大约动用资金7.9亿元左右。
偏空信息曼破产风波已经开始波及中资银行。根据最新统计，目前已有6家中资银行主动披露或被曝持有雷曼债券，根据目前已经披露的情况来看，工行持有雷曼债券最多，为1.518亿美元。而招行、兴业、中行也持有不同数量的雷曼债券。
三、热点解密
国政府接管美国最大的保险业公司美国国际集团的消息传出之后，投资者进一步加重对金融危机的担忧情绪，市场资金纷纷寻找安全“避风港”。9月17日纽约商品交易所12月份交割的黄金期货暴涨70美元，报收于每盎司850.5美元，涨幅达到9％。今天A股市场黄金板块全面走强，山东黄金(行情 论坛 资讯)（600547）、中金黄金(行情 论坛 资讯)（600489）开盘便被封于涨停，其余黄金概念也有一定表现，如恒邦股份（002237）、辰州矿业（002155）、紫金矿业（601899）、豫光金铅(行情 论坛 资讯)（600531）等。
午后在南京银行（601009）的带领下，近期的最大空头银行股突然发力反弹。除南京银行涨停外，宁波银行（002142）、北京银行（601169）等城市商业银行都是率先反弹的主力。中信银行（601998）、兴业银行（601166）和华夏银行(行情 论坛 资讯)（600015）均有4％以下的涨幅。城市商业银行一方面在近期并未披露有关涉及美国方面的金融资产，特别是雷曼的股票和债券。另一方面，下调存款准备金率，业务灵活，大大减小了降息的影响。
另外，受网通股东大会通过与联通的合并案的影响，中国联通(行情 论坛 资讯)（600050）今天反幅反弹，收盘时上涨6.36％点。在它的带动下，网络游戏、3G板块都出现了一定的活跃，3G概念股亿阳信通(行情 论坛 资讯)（600289）也一度冲击停。
四、大行手记
银河证券近日对银行业受雷曼的影响大小进行了分析，指出三家持有雷曼债权的银行中，招商银行(行情 论坛 资讯)（600036）潜在损失最大。由于各类债权资产的索偿权排序不同，在雷曼公司的破产清算中，各类债券所获得的偿付额会不同。我们按持有债权资产减值比例30％至100％来计算三家商业银行可能承担的资产减值费用。结果显示招商银行(行情 论坛 资讯)（行情,资讯,评论）所承受损失的范围最大为每股0.01元至0.019元，中国银行（601988）次之为0.001元至0.003元，工商银行（601398）最低为0.001元至0.002元。
中国的银行股估值是有底线的。中国的商业银行与美国等成熟市场国家商业银行最大的区别在于（1）中国商业银行的利率是管制的，且规定了最高成本价和最低销售价，因此中国商业银行的盈利是受保护的；（2）中国商业银行的国家隐性担保依然存在；（3）中国商业银行的金融工具相对简单，对固定收益类产品的投资是直接持有，基本没有嵌套衍生工具，因而风险是可控的。
目前银行股估值已至底线。我们的分析是基于假设（1）商业银行未来的盈利为零增长，且2009年为盈亏平衡；（2）总资产收益率恢复到与国际同行相近的水平1％；（3）权益杠杆率参照美国经济自大萧条后开始恢复（1978年）至金融自由化开始前（1991年）13年间的数据，为14.81至17.24倍，取低限整数值为15倍。根据杜邦分析模型，计算得到基于行业平均盈利水平的商业银行平均净资产收益率应为15％；基于折现率为11.5％，永续增长率为3％计算折现终值系数为1.41，则银行股合理的估值水平应为2.11倍。即使按美国经济大萧条时期商业银行最低的权益乘数12.42倍计算，商业银行的市净率倍数也在1.58倍。今日收盘价显示除招商银行(行情 论坛 资讯)外的9家银行股的估值水平为1.21至2.01倍，招商银行(行情 论坛 资讯)的估值水平略高2.48倍，但亦属估值底线。
银河证券对银行股的投资建议是维持“中性”评级。银行股的估值水平虽然已至底线，但考虑到工业企业盈利恶化所带来的资产不良风险尚未释放，大举介入还需等待，故维持“中性”评级。顶
五、操盘攻略
大多数人绝望了，因为买入就被套的亏钱效应，看多无疑风险就在眼前。但我们换个角度想想如果我们是靠做空赚钱的，现在还有什么理由让我们继续做空，尽管罗列，事实上许多的利空都停留在预期当中（梦跌率），而近70％的跌幅之后让做空者继续做空风险也越来越大。
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◇ 12月2日四家上市公司限售股解禁 (12-02)
◇ 月首开门红 沪指逼近千九 (12-02)
◇ 上有压力下有支撑 大盘短期面临突破 (12-02)
◇ 周一沪深震荡走高 市场重心逐步下移 (12-02)
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