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潍柴动力三费下降抵消成本上涨

源自：申银万国时间：2008-8-22 8:24:00

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　　潍柴动力(000338)上半年实现销售收入209.78亿元，净利润16.6亿元，分别同比增长36.75%和94.95%，EPS为3.19元，超出预期。净利润大幅增长的主要原因是上半年重卡和工程机械的高景气导致发动机及变速箱销量大幅增长。

　　净利润增速高于收入增长的主要原因是规模效应带来的费用率的下降及所得税税率的同比下降。上半年三费费用率合计为9.1%，同比下降1.63个百分点，其中营业费用率和管理费用率分别下降0.35个百分点和1.23个百分点，若将费用率按去年同期计算，则净利润同比增长61%；我们认为费用率的下降主要是由于发动机、变速箱规模上升导致的费用率的下降；另外，上半年由于递延所得税费用为-1.19亿元，导致综合所得税税率为15.35%，同比下降2.3个百分点。

　　受原材料价格上涨影响，公司产品毛利率均出现不同程度的下降，但由于规模效应及内部控制成本导致净利率的下降远小于毛利率的下滑，且发动机的净利率不仅没下降，反而从去年同期的11.6%上升到13.85%；变速箱净利率在毛利率同比下降4.7个百分点情况下，净利率仅下降1.3个百分点。

　　发动机仍是公司主要利润来源，在净利润中的比重约为70%左右，预计下半年发动机毛利率将环比回升。上半年受益于重卡和工程机械的高增长，发动机销量达到20.16万台，其中重卡发动机为13.7万台，同比增长60.4%，

　　超过上半年重卡行业增长的平均水平；为工程机械配套的发动机约为6.03万台，同比增长17%。虽然发动机比重卡整车抗钢铁等原材料风险强，但上半年发动机毛利率为28.8%，仍同比下降1.44个百分点，实现净利润约为12亿元，净利润的贡献度为70%。

　　我们认为在钢铁等原材料价格在高位回落以及下半年欧III发动机比重的提升（发动机单价将环比提高，且欧III发动机毛利率高于欧II）的情况下，发动机的毛利率将出现环比上升。

　　法士特和陕西重汽合计贡献净利润约为26%。上半年法士特销量为33.12台，同比增长35.92%，陕西重汽销量为4.28万辆，同比增长39.86%。受钢价上涨影响，二者的盈利能力均出现一定幅度下滑。法士特变速箱毛利率从去年同期的33.9%下降到29.2%，陕重汽的整车毛利率下降2个百分点左右，二者净利润贡献比重约为26%。

　　在钢价等原材料价格未来可能回落的背景下，公司产品毛利率将出现复苏。从公司中报可看出，发动机特别是变速箱及整车毛利率受上半年原材料价格上涨的影响较大，其中钢铁等原材料在发动机及整车中的比重分别达到12%和10%，若下半年或者2009年钢铁价格向下，则公司产品毛利率将得到复苏。

　　基于中期业绩超预期，我们分别上调2008年、2009年EPS预测为4.83元和5.12元。

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